En la mañana de hoy el senador Jorge Enrique Robledo habló por varias emisoras. Presentó sus argumentos de por qué hay que retirar el Proyecto de Acuerdo que presentó el viernes la alcaldesa ad-hoc, Cristina Plazas, para que Bogotá venda el 86,6 por ciento de las acciones de la ETB. Hace algunos minutos, Robledo le pidió al Procurador y a la Contralora que investigaran el proceso. El viernes, Aurelio Suárez, un ingeniero industrial cercano a Robledo, presentó una denuncia penal porque presuntamente están manipulando el precio de la acción en la Bolsa para presionar la venta. Estos son los argumentos de Robledo y Suárez. La alcaldesa encargada, Clara López, ya afirmó que no apoya la privatización de la ETB, pero también dijo que no retirará el proyecto de acuerdo y que permitirá un amplio debate alrededor de esa propuesta.
El problema de la venta de la ETB tiene dos flancos. Por una parte, existe un debate ideológico y pragmático sobre la conveniencia de vender la empresa ¿Debe la ciudad salir de su participación mayoritaria en una compañía que arroja utilidades? ¿Es mejor seguir el modelo paisa, que tiene a la EPM como una joya de la corona, o dejar los servicios de comunicaciones en manos de los privados? Robledo claramente se opone a la venta, en tanto que el gobierno Santos desea venderla y por eso se tomó el trabajo de nombrar una alcaldesa ad-hoc para este proceso.
Por otro lado, está un tema práctico pero de hondas consecuencias: en caso de que se venda ¿cuál sería un precio justo? La valoración de empresas siempre es un problema difícil y para ello se han creado diferentes metodologías de evaluación que van más allá del llamado valor en libros. Estas dificultades crecen cuando quien vende es una entidad pública, porque hay una posibilidad de que se produzca un detrimento del patrimonio público. Pero probarlo nunca es muy fácil.
Los argumentos de Robledo buscan demostrar que se está tratando de vender a un precio muy bajo. Es decir, atacan la segunda arista. Pero aprovechan esto para intentar resolver favorablemente la primera: que no se venda la ETB. O, por lo menos, que no se venda hasta que no se tenga claro cuál es un precio justo. La dificultad es que, como la ETB está inscrita en bolsa, el precio de la acción de la empresa difícilmente dejará de ser un referente para la venta, y, según Robledo y Suárez, es posible que esté siendo manipulado
La acción de la ETB
En 2003, el Distrito capitalizó la ETB a través de la venta de acciones a privados. Siguiendo la experiencia de ISA, lo hizo mediante un proceso de democratización, en el que se sacan acciones al mercado, pero no al de grandes inversionistas, sino al de los pequeños compradores. Y para que esos pequeños propietarios estén protegidos y puedan recuperar su inversión cuando quieran, se inscribieron las acciones de la compañía en la Bolsa.
El 3 de septiembre de 2003 se negoció por primera vez la acción. En ese momento valía 645 pesos y, para abril de 2009, después de un gran aumento en 2006 y otras fluctuaciones importantes, estaba casi al precio inicial: 691 pesos. Pero entonces se decidió que la empresa debía buscar un socio estratégico para enfrentar la competencia de multinacionales como Telefónica y Telmex y la acción se disparó en un tiempo muy corto.
En menos de cinco meses la acción casi dobló su precio: el 15 de septiembre llegó a su tope de 1.280 pesos. Luego empezó a bajar. El 21 de septiembre se desvalorizó un 14 por ciento, después de que se congelara el proceso de búsqueda de un socio estratégico.
Empezó 2010 a 1.155 y se mantuvo arriba de mil pesos gran parte del año. Pero el 2 de septiembre, después de que se anunciara que nadie se había presentado al proceso de búsqueda de un socio estratégico, se desplomó casi el 30 por ciento en un día, de 1.090 a 792 pesos. Y desde entonces ha seguido bajando, aunque con menos velocidad, y con vaivenes. Hoy está a 702 pesos. No es extraño que la acción de una empresa que podría ser vendida suba y baje en períodos cortos. Aunque algunas lo hacen más que otras. Esto depende de qué tanto se compra y se vende una acción (su bursatilidad, en términos técnicos), de la actividad a la que se dedique la empresa y de qué tan estable sea su funcionamiento. Por ejemplo, cuando un avión de una aerolínea tiene un accidente, es normal que la acción caiga; o cuando una empresa petrolera o minera anuncia un hallazgo, la acción normalmente sube.
El problema con la ETB es que esas fluctuaciones están relacionadas con decisiones políticas. Como, por ejemplo, que el Concejo vaya a realizar un debate sobre el tema y se comience a hablar de mayorías, o que el Ministro de Comunicaciones dé su bendición a la venta, o hasta que un candidato haga una propuesta creativa sobre el tema.
Los efectos de esas decisiones producen que el Distrito pierda o gane plata y el Distrito, que tiene más del 86 por ciento de las acciones, no juega en la Bolsa. Eso permite que con un capital relativamente pequeño, se fije el precio de la acción. Y que todo lo hagan solo los privados.
Lo que argumentan Suárez y Robledo es que el valor de la acción lo determinan las transacciones en la Bolsa y ésas son de un monto muy pequeño frente al patrimonio de la compañía. Entre 2009 y hoy, el día en que más se han transado acciones fue el de la caída de septiembre de 2010, cuando se vendieron casi 42 millones de acciones por un poco más de 33 mil millones de pesos, después de que se anunció que no había ningún interesado en convertirse en socio estratégico de la compañía.
Aunque esas cifras a duras penas representan el 1 por ciento de todas las acciones de la ETB, su precio de venta se refleja en el valor de toda la compañía. Y no llegan a veinte las veces en las que, en los últimos tres años, se transó más del 0,5 por ciento de las acciones de la compañía.
Para Suárez y Robledo es sospechoso que tan pocas acciones puedan definir el valor de una empresa que el Distrito piensa vender. Para ellos, cuando se habla de venta no se tiene en cuenta lo que de verdad vale la ETB.
¿Cómo está la ETB?
Para Suárez, tanta fluctuación no se compadece con la situación de la empresa. Y cita los estados financieros que demuestran, a su juicio, que la ETB es una empresa sana y sólida.
Por ejemplo, afirma que en los últimos cinco años su patrimonio se ha mantenido constante en alrededor de 2,5 billones de pesos, que pese a la competencia ha arrojado utilidades permanentes y que ha reducido su endeudamiento del 53 al 46 por ciento desde 2006 (es decir, que debe el equivalente al 46 por ciento de sus activos).
Es decir, en su opinión la empresa es sólida y sana. Para eso trae a colación un reporte de Fitch Ratings, una multinacional especializada en valorar la deuda que emiten empresas, para lo cual estudia las condiciones de las compañías. El 1 de abril de este año Fitch calificó la deuda a largo plazo de la ETB como AAA, una calificación óptima.
El reporte afirma que “las calificaciones están soportadas en el perfil financiero conservador de la empresa, su generación de flujo de caja libre positivo y su posición de liderazgo en servicios de telefonía local y de banda ancha en el mercado de Bogotá” y que “la calidad crediticia de ETB se basa en una generación de flujo de caja fuerte, resultado de su posición como operador incumbente (mayoritario) en Bogotá, mercado que está sometido a fuertes presiones competitivas. La generación de FCF (Free Cash Flow, o Flujo de Caja Libre) le da la flexibilidad financiera para mantener un perfil crediticio estable, aún con la tendencia al debilitamiento de los resultados operativos”. Es decir, para una multinacional independiente, la ETB es una empresa a la que se le puede prestar plata porque es sólida.
Además, Suárez compara la ETB con otras empresas del sector. El endeudamiento de EPM es del 26 por ciento, el de Telmex del 47 por ciento, y el de Telefónica de más del 60, según el ránking de las 1.001 empresas más grandes de Colombia que publicó Portafolio. Es por esto que, a su juicio, resulta muy extraño que la acción fluctúe tanto frente a unos resultados relativamente estables y a la solidez de la compañía.
La intención de vender la ETB se mantiene; incluso la alcaldesa encargada, Clara López, a pesar de estar en contra, afirmó que permitirá que el Concejo debata y decida sobre el tema. A eso se comprometió con el presidente Santos. Y no es claro que López tenga las mayorías para hundir el proyecto de acuerdo, una vez se abra la discusión en el Concejo.
Los problemas del negocio
Comprar una empresa cuando su acción está baja normalmente resulta mucho más barato que cuando está muy alta. Si la compra se realizara en Bolsa, el precio lo impondría el mercado. “Pero si usted puede manipular el precio de una compañía que vale dos billones de pesos con 25 mil millones, ese precio no es transparente”, le dijo Suárez a La Silla Vacía.
El 30 de marzo, el Senador Robledo le envió una carta al Superintendente Financiero, Gerardo Hernández, solicitando que investigue la situación. Y el 7 de junio, el Superintendente le respondió, anunciando que el 1 de abril se inició la investigación del caso. Tres días después, el 10 de junio, Suárez presentó una denuncia ante la Fiscalía General, por presunta manipulación de acciones.
Ni Suárez, ni Robledo se atreven a señalar a alguien como responsable de esas fluctuaciones, pero tienen una fuerte sospecha de que efectivamente alguien puede estar detrás de ellas. “En la Superintendencia es donde tienen las herramientas para investigar quién está detrás de eso”, dice Suárez.
A septiembre de 2010, 17 accionistas tenían más del 0,5 por ciento de las acciones que tienen los privados: Es decir, más del 0,06 por ciento del total de las acciones. Entre ellos están tres fondos de pensiones (Porvenir, Horizonte e ING), y varias compañías y fiducias. Quien tenía más acciones, un 0,33 por ciento del total de la empresa, era Jaime Moreno Barbosa, conocido en la bolsa por ser uno de los grandes inversionistas privados en la bolsa.
Pero no es evidente que efectivamente haya existido esa manipulación. Un experto en bolsa afirma que esas fluctuaciones son normales. “Me parece muy improbable que alguien esté manipulando eso. No es tan fácil de lograr como se cree. Pero tampoco lo podría descartar”, le dijo a La Silla Vacía. Además, si la empresa se ha mantenido más bien estable en sus resultados, es normal que su precio también se quede quieto. Y, a la larga, el valor de la acción de la ETB está ahora en un nivel similar al inicial.
No parece absurdo que, como ocurrió en septiembre pasado, los que compraron esperando que llegara un socio estratégico, vendan cuando no apareció ningún interesado. La señal era que la ETB estaba mal, que ningún experto quería meterse al negocio. Es decir, mejor salirse de esa mala inversión. Y si muchos empiezan a vender se puede producir un efecto dominó en el que el precio de la acción se desploma.
El problema de fondo está en cómo funciona la acción de una empresa de capital mixto que está en la Bolsa. Las acciones que pertenecen al Estado no se compran, ni se venden cotidianamente, pero dependen del valor que la oferta y la demanda definan. Y cuando la oferta y la demanda se dan sólo sobre una pequeña fracción de las acciones de la compañía, como en el caso de la ETB, el mercado es muy poco profundo y mucho más susceptible de ser manipulado.
La poca profundidad del mercado puede no ser tan grave cuando los entes públicos quieren quedarse con sus acciones pero ¿y si las salen a vender? ¿Venden al precio de Bolsa, que está fijado por unos pocos? ¿Alguien se las compraría a un valor superior?
El procedimiento para comprar y vender en la bolsa es transparente y ágil, porque busca que los inversionistas puedan hacer transacciones con facilidad. Y eso contrasta con las privatizaciones, que suelen tener toda la atención de medios, políticos y organismos de control. Mezclar estas dos lógicas es muy complejo y el proceso de privatización de la ETB puede naufragar, o terminar muy mal, si no se hace con transparencia y cuidado.
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